Jaki jest potencjalny wpływ nadchodzących wyborów w USA na gospodarkę i rynki kapitałowe? Jak programy wydatków fiskalnych wpłyną na poziomy zadłużenia? Dyrektor Franklin Templeton Fixed Income Multi-Sector, Mike Salm, dzieli się swoimi przemyśleniami na temat konsekwencji wyborów w USA.
Zbliżając się do listopadowych wyborów prezydenckich w Stanach Zjednoczonych bez wyraźnego lidera w wyścigu prezydenckim, rynek zwrócił uwagę na implikacje dla całej amerykańskiej gospodarki i na to, które sektory najprawdopodobniej będą miały powody do radości lub głodu w ciągu najbliższych czterech lat. Naszym zdaniem, choć wybory będą miały oczywiście wpływ na gospodarkę i rynki, żadna z partii politycznych nie wydaje się gotowa do wprowadzenia środków oszczędnościowych, ale prawdopodobnie będzie dążyć do zwiększenia deficytów fiskalnych, co będzie wymagało dodatkowego zadłużenia amerykańskiego Skarbu Państwa (UST). Doprowadzi to do wymiernego wpływu na wzrost gospodarczy i inflację. Jednak wszelkie zmiany w rządzie mają mniejsze szanse na duże zmiany systemowe, ale będą bardziej zauważalne na marginesie poprzez zmiany w obszarach takich jak regulacje i polityka podatkowa. Koncentrując się na aktywach o wyższej jakości i ograniczając ekspozycję na rosnące spready, obecnie pozycjonujemy nasze portfele tak, aby zarówno wytrzymać, jak i czerpać korzyści ze zwiększonego poziomu niepewności rynkowej w miarę postępów w tym cyklu wyborczym.
Historia się nie powtórzy
Wygląda na to, że co cztery lata pojawiają się argumenty przemawiające za tym, że obecny cykl wyborczy różni się od historii, Uważamy jednak, że istnieją cechy obecnego rynku i tła politycznego, które nie pozwalają na wykorzystanie ostatnich cykli wyborczych jako twardego przewodnika. W obecnych warunkach rynki akcji osiągnęły rekordowe poziomy, spready w sektorach instrumentów o stałym dochodzie są historycznie wąskie, a średnio- i długoterminowe rentowności obligacji amerykańskich pozostają na niskim poziomie. Nawet proces selekcji kandydatów z obu partii politycznych w wyścigu prezydenckim w 2024 r. był inny niż wszystkie, jakich doświadczyły Stany Zjednoczone, a obaj kandydaci pełnili wysokie urzędy federalne, co daje rynkowi większą znajomość każdego z nich.
Były prezydent Donald Trump, kandydat Partii Republikańskiej, pełnił funkcję prezydenta USA w latach 2017-2021, dając rynkowi dobre wyczucie, czego może się spodziewać po dodatkowych czterech latach u steru. W pierwszym roku urzędowania Trump uchwalił ustawę o cięciach podatkowych i zatrudnieniu, która między innymi obniżyła stawki podatkowe dla amerykańskich korporacji i najlepiej zarabiających podatników. Były prezydent opowiadał się również za ograniczeniem regulacji federalnych w wielu branżach, przez co był postrzegany jako kandydat bardziej „przyjazny” korporacjom. Podwyższone cła na towary zagraniczne i ograniczenia imigracji były innymi cechami charakterystycznymi pierwszej prezydentury Trumpa.
Po stronie Demokratów wiceprezydent Kamala Harris wyłoniła się jako kandydatka swojej partii, wchodząc w buty prezydenta Joe Bidena po tym, jak naciskano na niego, by nie ubiegał się o kolejną kadencję. Harris ogłosiła swój plan wprowadzenia „ekonomii szans” skupiającej się na niższych podatkach dla osób zarabiających mniej niż 400 000 USD rocznie. Ponadto, planuje wydać dotacje dla nowych nabywców domów i ulgi podatkowe dla nowych małych firm. Planuje zapłacić za te środki poprzez zwiększenie podatków od dużych korporacji i zwiększenie stawki podatkowej dla osób o wysokich dochodach. Po raz kolejny polityka ta zwiększy wydatki rządowe i może potencjalnie zwiększyć deficyt fiskalny i emisję UST.
Na początku cyklu wyborczego, gdy Biden był postrzegany jako pewniak do demokratycznej nominacji, Trump nabrał rozpędu, prowadząc w sondażach ogólnokrajowych i stanowych. Rynki akcji zareagowały ciągłym wzrostem przy niższych poziomach zmienności. Choć w przypadku indeksu S&P 500 nastąpiło pewne cofnięcie, pozostaje on na podwyższonym poziomie. Spready kredytowe obligacji korporacyjnych utrzymują się na najniższych od dekady poziomach. Gdy sondaże stały się bardziej zrównoważone, pokazując, że różnica między kandydatami mieści się w granicach błędu, rynek akcji nie zdołał znacząco odwrócić tej transakcji.
Liczy się każdy głos
Niemal równie ważne jak wybory prezydenckie są wyścigi o miejsca w Kongresie i Senacie. Zwycięstwo którejkolwiek z partii, które w przeszłości oznaczało zdolność do forsowania agresywnych programów, będzie miało naszym zdaniem jedynie marginalny wpływ na ogólny poziom wydatków rządowych. Nawet w przypadku przejęcia władzy przez którąkolwiek z partii, trudno będzie przeforsować istotne zmiany do polityki, takiej jak regulacje i wydatki rządowe. W ciągu ostatnich kilku cykli wyborczych w obu izbach ustawodawczych występowały niewielkie marginesy. Daje to ogromną władzę nieudacznikom z partii rządzącej, którzy są zobowiązani do przenoszenia ustawodawstwa, ograniczając zdolność do wprowadzania dużych zmian.
Bardziej prawdopodobnym scenariuszem jest podzielony rząd, co może prowadzić do impasu legislacyjnego. W obu przypadkach przewiduje się, że deficyty fiskalne będą rosły w niezrównoważonym tempie niezależnie od tego, kto jest u władzy. Żadna ze stron nie jest chętna do ograniczania wydatków, obawiając się, że może to przyczynić się do spowolnienia wzrostu gospodarczego. Wyższe wydatki mają znaczący wpływ na gospodarkę i rynki kapitałowe. Zwiększone nakłady powinny wspierać rozwijającą się gospodarkę USA, ponieważ dolary federalne wpływają do kieszeni przedsiębiorstw i konsumentów. Ponadto obie partie dążą do obniżenia podatków.
Trump oświadczył, że przedłuży i być może rozszerzy obniżki podatków od osób prawnych, które zainicjował jako prezydent, a które mają wygasnąć w 2025 roku. Z kolei Harris zapowiedziała, że skoncentruje swoje wysiłki na obniżeniu podatków dla podatników o niższych dochodach i wprowadzeniu programów stymulacyjnych dla nabywców domów i nowych małych firm. Wszystkie te plany wiążą się jednak z kosztami. Uważamy, że przy ekspansywnych wydatkach rządu federalnego ścieżka dezinflacji może się zatrzymać lub powrócić. To z kolei może mieć negatywny wpływ na rynki akcji i spowodować wzrost rentowności obligacji amerykańskich.
Najprawdopodobniej zobaczymy zmiany tylko na marginesie. Zablokowany rząd ogranicza zdolność prezydenta do wprowadzania szeroko zakrojonych zmian. Najprawdopodobniej każdy z kandydatów będzie próbował wykorzystać zarządzenia wykonawcze do realizacji swojego programu, ale ma to swoje ograniczenia. Trump opowiadał się za zwiększeniem ceł na towary importowane i deregulacją amerykańskich banków. Obie te inicjatywy polityczne mogą potencjalnie wywołać inflację. Zwiększone cła na towary podniosą koszty ponoszone przez amerykańskich konsumentów w przypadku wielu produktów. Administracja Harrisa prawdopodobnie podejmie szereg kroków w celu zmniejszenia obciążenia podatników o niższych dochodach. To również byłoby ekspansywne i inflacyjne, ponieważ beneficjenci mieliby dodatkowe pieniądze do wydania w gospodarce.
Kogo słuchać na tym rynku?
Gdy zbliżamy się do wyborów, sygnały z rynku akcji i poziomy rentowności instrumentów o stałym dochodzie są co najmniej sprzeczne. Naszym zdaniem poziomy spreadów akcji i obligacji korporacyjnych przedstawiają różowy obraz na najbliższą przyszłość, ponieważ wyceny pozostają wysokie. Z kolei niskie rentowności średnio- i długoterminowych obligacji amerykańskich, krótkoterminowe oczekiwania na agresywne obniżki stóp procentowych przez Rezerwę Federalną Stanów Zjednoczonych (Fed) oraz odwrócona krzywa rentowności przedstawiają obraz spowalniającej gospodarki USA, która może flirtować z nadchodzącą recesją. Naszym zdaniem oba te scenariusze mogą być błędne.
Jeśli chodzi o spready akcji i obligacji, nie ma zbyt wiele miejsca na zrekompensowanie spowolnienia gospodarczego. Choć fundamenty spółek pozostają silne, zaczynają one wykazywać pewne pogorszenie wskaźników kredytowych. Z drugiej strony, kontrakty terminowe na rynku obligacji przewidują aktywny Fed, który będzie agresywnie obniżał stopy procentowe, aby uniknąć spowolnienia gospodarczego. Doprowadziło to do sztucznie niskich rentowności obligacji amerykańskich. Fed wielokrotnie podkreślał, że jest apolityczny, a zbliżające się wybory nie mają wpływu na jego reakcje polityczne, ale nic nie istnieje w próżni. Fed bez wątpienia zdaje sobie sprawę z implikacji, jakie większe deficyty i wyższa emisja obligacji amerykańskich będą miały na rynek. Uważamy, że wkraczamy w cykl obniżek stóp procentowych, ale nasze prognozy przewidują wolniejszą, płytszą ścieżkę, w której Fed zaprzestanie łagodzenia polityki pieniężnej, a stopa funduszy federalnych ustabilizuje się w obszarze 4,0%.
Gdzie to wszystko się znajdzie?
Nasze obecne pozycjonowanie portfela nie jest powiązane z konkretnym kandydatem. Uważamy, że zbliżające się wybory doprowadzą do zwiększonej zmienności rynkowej w miarę zbliżania się do listopada, niezależnie od tego, kto prowadzi w sondażach. Unikamy podejmowania ryzyka hurtowego na tych poziomach. Większość rynków spreadów o stałym dochodzie wydaje się być w pełni wyceniona i oferuje niewielkie wsparcie w przypadku spowolnienia gospodarczego.
Od pewnego czasu zalecamy pozostawanie na krótkim końcu krzywej rentowności, zmniejszając negatywny wpływ rozszerzających się spreadów. Pozwala nam to wykorzystywać atrakcyjne możliwości w zakresie rentowności, blokując poziomy dochodów, które w naszej ocenie zapewnią dodatkowe zwroty. Bez względu na to, kto zasiądzie w Białym Domu, uważamy, że ekspansywne wydatki mogą pozytywnie wpłynąć na wzrost gospodarczy, ale odbędzie się to kosztem presji inflacyjnej. To z kolei może ograniczyć liczbę obniżek stóp procentowych, których może dokonać Fed.
Wyższa neutralna stopa funduszy federalnych i zwiększona emisja obligacji amerykańskich powinny wywierać presję na wzrost rentowności średnio- i długoterminowych, ale ostrożnie podchodzimy do naszego nastawienia do duracji. Szukamy lepszych punktów wejścia, ponieważ wydaje się, że rynki kupiły narrację, że Fed będzie działał agresywnie, aby uniknąć spowolnienia gospodarczego. Wybory, zwłaszcza tak zacięte jak obecnie, w połączeniu ze zmieniającym kierunek Fedem, będą prowadzić do niepewności. Pozwoli to odkryć możliwości wykorzystania zmieniającego się krajobrazu rynkowego.
Źródło: Materiał Prasowy
