Zgodnie z przewidywaniami emitenci obligacji widząc ogromny apetyt inwestorów indywidualnych zmieniają warunki kolejnych emisji na swoją korzyść. Zmiany są jednak kosmetyczne z punktu widzenia inwestora i usprawiedliwione wyceną starszych serii.
Pierwszym sygnałem do zmiany była emisja Kruka, w której lider branży wierzytelności obniżył marżę o 0,1 pkt proc. do 3,3 pkt ponad WIBOR w stosunku do emisji grudnia ub.r. Obniżenie marży łatwo usprawiedliwić – w grudniu popyt przekroczył wartość oferty aż czterokrotnie. Mimo obcięcia kuponu styczniowo-lutowa emisja Kruka zakończyła się pięciokrotną nadsubskrypcją. Inwestorom obniżenie marży w niczym nie przeszkodziło, bo w międzyczasie WIBOR wzrósł o cały punkt procentowy.
W piątek z nową emisją wystartował Best, który tym razem oferuje 4 pkt proc. marży ponad WIBOR wobec 4,2 pkt we wrześniu. Ale od września rynek zmienił się fundamentalnie – trzymiesięczna stawka WIBOR wzrosła o ponad 3 pkt proc. Obniżenie marży o 0,2 pkt proc. w tej sytuacji pozostanie przez inwestorów niezauważone, bardziej liczy się perspektywa dalszego wzrostu stóp WIBOR. Również Cavatina, oferująca 6 pkt proc. marży, obniżyła kupon o 0,5 pkt proc. w stosunku do ubiegłorocznych emisji częściowo dostępnych dla inwestorów indywidualnych (w ramach emisji ograniczonych do 149 inwestorów), natomiast Echo zamiast obniżki kuponu wybrało inną drogę ograniczania kosztów – w emisji, która rozpocznie się w nadchodzącym tygodniu oferować będzie papiery czteroletnie (w styczniu były to trzylatki), dzięki czemu koszt emisji rozłoży się na większą liczbę lat i de facto spadnie o 25 proc.
Pod prąd tym tendencjom poszło tylko MCI, które nie tylko nie pogorszyło warunków względem emisji z października, ale nawet obniżyło cenę emisyjną o 2,5 pkt proc., co równało się podniesieniu marży o 0,5 pkt proc. Jednak w tym wypadku w grę wchodziły też inne pieniądze. MCI pozyskało z emisji 80 mln zł (oferowało 85 mln zł), a w październiku było to 15 mln zł.
Wspólnym mianownikiem wszystkich emitentów są wysokie wyceny starszych serii na Catalyst. Październikowa emisja Bestu wyceniana jest na 102 proc. (co oznacza 3,7 pkt proc. realnej marży), styczniowa emisja Echa wyceniana jest na 3,45 pkt proc. realnej marży, Cavatina na 5,8 pkt proc., a styczniowa emisja Kruka na 3,1 pkt proc. Zarówno popyt na rynku pierwotnym jak i notowania starszych serii wskazują na to, że emitenci mogą w przyszłości próbować obniżyć koszty finansowania jeszcze trochę mocniej. 0,1 pkt proc. to 10 tys. zł oszczędności rocznie od każdych 10 mln zł. Przy pięcioletnich papierach wartych 50 mln zł, oszczędność sięgnie więc 250 tys. zł. Niby niewiele, ale na tym polega praca dyrektorów finansowych.
Perspektywa obniżki marż naturalnie nie przepłoszy inwestorów indywidualnych, bo rosnący WIBOR rekompensuje utratę marż z nawiązką. Martwić może co innego. W I kwartale z prospektów skorzystali prawie wszyscy emitenci, którzy mają ważne dokumenty pozwalające wyjść na rynek publiczny. Do kompletu brakuje tylko Kredyt Inkaso, które zapewne pojawi się na rynku już niebawem. Od września żaden kolejny emitent nie złożył nowego prospektu emisyjnego (ostatni wniosek wysłała do KNF Cavatina), zatem choć kolejne emisje zapewne będą na rynek trafiały, to jednak zestaw emitentów nie zmieni się w najbliższych miesiącach. Utrudni to inwestorom dywersyfikację portfeli, niezbędną dla obniżenia ryzyka w obliczu rosnących kosztów przedsiębiorstw (w tym emitentów obligacji).
Źródło: Obligacje / Emil Szweda
